Bu analiz A. Kerem Güven tarafından hazırlanmıştır. Daha detaylı adil değer hesaplamaları, profesyonel analiz araçları ve yapay zeka destekli hisse önerileri için InvestingPro’yu inceleyebilirsiniz: InvestingPro’yu Keşfet →

KTLEV — Katılımevim Tasarruf Finansman A.Ş. Kapsamlı Hisse Analizi

Borsa: BIST | Sektör: Tasarruf Finansmanı (BDDK Lisanslı) | Para Birimi: TRY (fonksiyonel) Analiz Tarihi: 30 Nisan 2026

1. Şirket Kimlik Kartı

Tasarruf finansmanı nedir? Müşteri, belli bir sözleşme çerçevesinde belirli süre boyunca düzenli tasarruf yapar. Bu tasarruflar havuzda birikir. Belirlenen koşulları sağlayan üyeler faizsiz konut veya araç finansmanı almaya hak kazanır. Sistem faiz yerine üyelik ve hizmet bedeline dayanır. İslami finans prensipleriyle uyumludur. BDDK bu modeli 2021 yılından itibaren ayrı bir lisans çerçevesinde düzenlemektedir.

Ortaklık Yapısı (Nisan 2026)

Dolaylı sahiplik: Serdar Turhan, Pusula Finans Holding üzerinden şirkette %28,42 dolaylı paya sahiptir. Tüm paylar nama niteliğinde olup her pay eşit oy hakkı taşır. İmtiyazlı pay bulunmamaktadır.

Fiili dolaşım oranı (29 Nisan 2026): %20,36 (421.548.073 adet). Bu oran, BIST’in borsadan çıkarma eşiği olan %5’in çok üzerindedir. Ancak kurumsal yatırımcıların sınırlı ilgisi ve sığ likidite, pozisyon oluştururken göz önünde bulundurulmalıdır.

Yönetim Kurulu

Not: Genel Müdür Ahmet Özcan aynı zamanda YK üyesidir. Bu durum kurumsal yönetim açısından zayıf bir noktayı temsil etmektedir.

Halka Arz Detayları

Halka arz: 60 milyon pay (30 milyon sermaye artırımı, 30 milyon ortak satışı). Aracı kurum: İnfo Yatırım. Katılımcı sayısı: 474.210.

Fon kullanım taahhütleri: %40 işletme sermayesi, %20 yeni şube yatırımları ve şube yenileme, %20 pazarlama faaliyetleri, %20 bilgi teknolojileri altyapısı.

Diğer taahhütler: Şirket 1,5 yıl süreyle sermaye artırımı yapmayacaktı. Bu taahhüt yerine getirildi; ilk bedelsiz artırım Haziran 2025’te gerçekleşti. Ortaklar 1 yıl pay satışı yapmayacaktı. Bu kilit süresi Haziran 2024’te sona erdi. Ayrıca 2023 ve 2024 yılı FAVÖK (faiz, amortisman ve vergi öncesi kâr) toplamının 952 milyon TRY altına düşmesi durumunda yatırımcılara ek pay verilecekti. 2023 FAVÖK 447,9 milyon TRY, 2024 FAVÖK 4.900,3 milyon TRY oldu. İki yıl toplamı 5.348 milyon TRY ile hedefin çok üzerinde kaldı. Dolayısıyla ek pay dağıtımı gerekmedi.

Yatırım planı devreye girdi mi? Portföy 2022 sonundan 2025 sonuna kadar TRY bazında yaklaşık 41 kat büyüdü. Halka arz kaynakları etkin kullanılmış görünmektedir.

Fonksiyonel para birimi: TRY. Mali yıl: Ocak-Aralık.

Çalışan sayısı: Kamuya açık son raporlarda belirgin biçimde açıklanmamıştır.

2. Çarpanlar

Referans: 29 Nisan 2026 kapanış fiyatı 113,9 TRY. Bilanço kuru: 42,86 TRY/USD (2025/12 itibarıyla).

KTLEV bir finansal kuruluş (tasarruf finansman şirketi) olduğundan F/K ve PD/DD birincil değerleme ölçütleridir. Banka veya faktoring şirketleri için kullanılan FD/FAVÖK (firma değeri / faiz, amortisman ve vergi öncesi kâr) bu iş modeli için anlamlı sonuç vermez.

Uyarı: 2025 net kârının yaklaşık 77,5 milyon USD karşılığı kısmı “Diğer Faaliyet Gelirleri” kaleminden kaynaklanmaktadır. Bu kalemin önemli bir bölümü tek seferlik nitelik taşıyor olabilir. Normalize edilmiş (çekirdek) kâr bazlı F/K daha yüksektir. Detay 4.2. bölümünde yer almaktadır.

3. Şirket Ne İş Yapıyor?

3.1 İş Modeli ve Gelir Yapısı

Katılımevim tek bir iş kolunda faaliyet göstermektedir: tasarruf finansmanı.

Müşteri (üye), sözleşmede belirlenen aylık tutarı düzenli olarak Katılımevim’in fon havuzuna yatırır. Bu havuz yeterli büyüklüğe ulaştığında, şartları sağlayan üyeler faizsiz konut veya araç finansmanı alır. Finanse edilen tutar üzerinden üyelik ve hizmet komisyonu tahsil edilir. Bu komisyon sistemin gelir kaynağıdır.

Gelir kaynağı tek segmentten oluşmaktadır: tasarruf finansman gelirleri. Coğrafi odak Türkiye’dir; yurt dışı segment yoktur.

Kaynak maliyeti sıfıra yakın seyreder. Üyelerin biriktirdiği tasarruflar kaynak görevi gördüğünden, bankaların mevduat faizi ödemesine benzer bir finansman gideri söz konusu değildir. 2025 yılında finansman giderleri toplam gelirin yalnızca %1,3’üdür. Bu yapı olağandışı yüksek brüt kâr marjını (2025’te %98,7) açıklar.

3.2 Rekabet ve Giriş Bariyerleri

Yatırım bariyeri (orta): Şube ağı, teknoloji altyapısı ve pazarlama maliyeti gerektirmektedir. Ancak bankacılık sektörüne kıyasla sermaye yoğunluğu düşüktür.

Özel izin bariyeri (yüksek): BDDK’dan ayrı bir “Tasarruf Finansmanı Şirketi” lisansı alınması zorunludur. Bu lisans 2021’de kurulan yeni bir düzenleme çerçevesine tabidir. Lisans sayısı sınırlıdır. Yeni rakip girebilmesi için BDDK onayı gerekmektedir.

Marka bariyeri (orta): Faizsiz finansman talep eden müşteri için tanınan markalar önemlidir. Katılımevim bu alandaki öncü oyunculardan biridir.

Düzenleyici risk (çok yüksek): BDDK kuralları bir gecede değişebilir. Sektörün yasal çerçevesi 2021 itibarıyla yeni kurulmuş olup henüz yerleşik değildir. Fiili dolaşım %20 düzeyindeyken regülasyona tabi bir sektörde yoğunlaşmış pozisyon taşımak asimetrik risk içerir.

3.3 Ölçeklenebilirlik

İş modeli orta düzeyde ölçeklenebilir. Her yeni üye portföye ek gelir katar. Ancak şube açılışları fiziksel CAPEX (sermaye harcaması) gerektirir ve esas faaliyet giderleri portföyle birlikte artar. 2025’te esas faaliyet giderleri 123,7 milyon USD olup gelirin %33,3’üne denk gelmektedir. Bu oran 2022’de (%67) ve 2023’te (%46) çok daha yüksekti. Portföy büyüdükçe operasyonel kaldıraç devreye girdiği görülmektedir.

Pazar Türkiye’de gelişmekte olup yurt dışı genişleme planı yoktur.

3.4 Takip Edilebilir Veri

Temel takip kaynakları şunlardır:

• KAP bildirimleri: Çeyreklik finansal tablolar (3 ayda bir)
• BDDK aylık sektör istatistikleri: Tasarruf finansman şirketlerine ait portföy ve NPL verileri yayınlanmaktadır (1-1,5 ay gecikmeli)
• Merkez Bankası faiz kararları: Konvansiyonel konut kredisi faiz seviyesi doğrudan talep dinamiğini etkiler

3.5 Sektörel Değişiklikler ve Regülasyon

2022-2025 döneminde Türkiye’de konvansiyonel konut kredisi faizlerinin %40-60 bandına yükselmesi, faizsiz alternatif olan tasarruf finansmanına büyük talep yarattı. Bu ortamın normalleşmesiyle büyüme ivmesi değişebilir.

Faiz indirim döngüsü devam ettikçe konvansiyonel kredi erişimi kolaylaşacaktır. Bu durum tasarruf finansmanı talebini baskılayabilir. Risk somuttur ve fiyatlanmamış olabilir.

BDDK düzenleme değişikliği riski her an geçerlidir. Sektör son 4 yıldır hızlı büyüdü; bu büyüme regülatörün dikkatini çekebilir.

Fiili dolaşım %20,36 ile borsadan çıkarma eşiğinin (%5) çok üzerindedir. Ancak %20 fiili dolaşım oranı kurumsal alıcı tabanını sınırlamaktadır.

4. Finansal Sağlık

4.1 Gelir Trendi (USD Milyon, dönemsel)

USD bazlı analiz, her dönemin kendi kuru üzerinden hesaplanmış dönemsel değerleri kullanır.

2022’den 2025’e USD bazında gelir 13,3 kat, net kâr 31,6 kat büyümüştür.

Büyüme kalitesi: Ağırlıklı organik büyüme. Tasarruf finansman portföyünün TRY bazında genişlemesi hem reel hacim artışı hem de fiyat bileşeni içermektedir. Birevim Tasarruf Finansman A.Ş. satın alımı (Ekim 2024) portföyü geçici olarak büyütmüş, ardından elden çıkarılmıştır.

2024 marj baskısı: 2024 Q2’de Diğer Faaliyet Gelirleri kalemi -14,3 milyon USD olarak gerçekleşti. Bu durum 2024 Q2 net kârını 0,8 milyon USD’ye çekti. Neden olduğu kesin olarak tespit edilememiştir; ancak Birevim entegrasyon maliyetleri veya yeniden yapılanma giderleri olduğu değerlendirilmektedir. Q3 2024’ten itibaren güçlü toparlanma yaşandı.

4.2 Kârlılık

TMS 29 notu: TMS 29 (Yüksek Enflasyonlu Ekonomilerde Finansal Raporlama), BDDK’ya tabi finansal kuruluşlar için farklı uygulama esaslarına tabidir. KTLEV’in konsolide finansal tablolarında Net Parasal Pozisyon Kâr/Zararı kalemi sıfır olarak raporlanmıştır. Dolayısıyla TMS 29 kaynaklı düzeltme yapmaya gerek görülmemiştir.

Kâr kalitesi sorusu: 2025 yılında Diğer Faaliyet Gelirleri 77,5 milyon USD ile olağandışı yüksek gerçekleşti. Bu rakam 2024’te 16,4 milyon USD düzeyindeydi. 61,1 milyon USD’lik artış muhtemelen Birevim Tasarruf Finansman’ın satışından elde edilen kâr ve/veya konsolide edilen bağlı ortaklıkların varlık değer artışlarını içermektedir. Bu kalem büyük ölçüde tek seferlik niteliktedir.

Normalize edilmiş çekirdek kâr tahmini (2025):

• Raporlanan net kâr: 221,4 milyon USD
• Diğer Faaliyet Gelirlerindeki fazla (tek seferlik): ~61,1 milyon USD, vergi sonrası etkisi ~43 milyon USD
• Çekirdek net kâr tahmini: ~178 milyon USD (~7,6 milyar TRY)

Sürdürülebilir kazanç tabanı üzerinden yapılan hesaplamada normalize edilmiş F/K yaklaşık 30-32x olur. Bu bağlamda raporlanan 27,4x F/K yanıltıcı biçimde düşük görünebilir.

Vergi oranı: 2025’te efektif vergi oranı yaklaşık %29,2 olarak gerçekleşti.

4.3 Bilanço

TRY karşılıkları: 2025 toplam varlıklar 47,5 milyar TRY, ana ortaklık özkaynağı 11,4 milyar TRY.

Borç yapısı detaylı inceleme:

1. Vade yapısı: Tasarruf Fon Havuzu borçlarının %37’si 3 aydan kısa, %41’i 3-12 ay arasında, %22’si 1-5 yıl arasında vadeli. İş modelinde portföy büyüdükçe fon havuzu da büyür. Yenileme riski gerçek olmakla birlikte iş modeline içkindir.

2. Para birimi: 2024/12’de 925 milyon TRY tutarında döviz (USD) cinsinden banka kredisi vardı. Bu kredi 2025’te tamamen kapatıldı. 2025/12 itibarıyla net döviz pozisyonu yalnızca -13 milyon TRY (ihmal edilebilir düzeyde). FX (döviz kuru) riski dramatik biçimde azaldı.

3. Maliyet: Tasarruf fon havuzu borçları “borç” görünümünde ancak bunlar için faiz ödemesi yapılmamaktadır. Gerçek finansal borç (banka) 2025’te sıfıra düştü. Kaynak yapısı son derece avantajlıdır.

IFRS 16 ayrımı: 608 milyon TRY tutarındaki kiralama borcu, işletme kiralamalarından kaynaklanmaktadır. Gerçek banka borcu sıfırdır.

Alacak trendi: İlişkili taraf tasarruf finansman alacakları 2024/12’de 175 milyon TRY’yken 2025/12’de 444 milyon TRY’ye çıktı. Artış oranı %153. Ancak toplam portföy içindeki pay %2,3 ile sınırlı kalmaktadır.

Stok riski: Tasarruf finansman şirketi fiziksel stok bulundurmaz. Bu risk kalemi geçerli değildir.

4.4 Nakit Akışı

İşletme NA 2025’te 378,6 milyon USD ile güçlü seyretti. Net kârla fark büyük ölçüde portföy büyümesi nedeniyledir. Tasarruf alacakları 333,5 milyon USD artarken fon havuzu 451,1 milyon USD artmıştır. Bu dengesiz büyüme işletme bazında net nakit yarattı.

2025’te menkul ve gayrimenkul alımı 203 milyon USD ile 2024’e kıyasla 3 kat arttı. Bu yüksek CAPEX büyük ihtimalle Bainbridge Gayrimenkul bağlı ortaklığının portföy büyümesiyle ilgilidir.

Net kâr ile işletme NA arasındaki fark: İş modelinde alacak portföyü büyüdükçe nakit tüketimi olur; ancak fon havuzundaki eş zamanlı artış bunu karşılar. Yapısal olarak model sağlıklıdır.

4.5 Temettü

2024 kârından yapılacak dağıtım kapsamında Genel Kurul kararıyla 800 milyon TRY nakit temettü ve 2025 yılı dönem kârından karşılanmak üzere %238,16 oranında bedelsiz sermaye artırımı (2.070 milyon TRY’den 7.000 milyon TRY’ye) onaylandı. SPK başvurusu 6 Nisan 2026’da yapıldı. Onay beklenmektedir.

Dağıtım politikası net değildir. Şirket kâr dağıtımında bedelsiz artırımı bir araç olarak kullanmaktadır.

4.6 Çeyreklik Trend (USD Milyon)

Kırılma noktası: 2024 Q2’de net kâr neredeyse sıfıra düştü. Q3 2024’ten itibaren güçlü toparlanma başladı. 2025 boyunca hem gelir hem kâr artışı sürdü.

Mevsimsellik: Belirgin bir mevsimsel örüntü gözlemlenmedi. Büyüme döngüsel olarak devam etti.

2025 Q2 baskısının sebebi: Birinci çeyrekte olağandışı yüksek faaliyet gelirleri elde edildi (79,8 milyon USD gelir, 32,5 milyon net kâr). İkinci çeyrekte gelir 72,3 milyon USD’ye geriledi. Bu, Q1’deki bazı gelirlerin mevsimsel veya tek seferlik nitelik taşıdığına işaret ediyor olabilir.

5. İlişkili Taraf ve Kurumsal Yönetim

Bu bölüm dikkatli okunmalıdır. KTLEV’in 2025/12 finansal tablolarında ilişkili taraf işlemleri önemli büyüklüklere ulaşmıştır.

2025/12 itibarıyla ilişkili taraf pozisyonu:

Kritik düzeltme: Orijinal raporda “grup şirketlerine verilen avans/borç” olarak tanımlanan 2.565 milyon TRY kalemi aslında şirkete ilişkili taraflardan ALINAN avansları temsil etmektedir. Bu bakiye Bainbridge Gayrimenkul Ticaret A.Ş.‘nin T6 Gayrimenkul ve Pusula İnvest’e satışına ilişkin önceden tahsil edilen bedeldir. Yani KTLEV bu varlıkların satışı tamamlanmadan önce nakit almıştır. Satışın tamamlanmasıyla bu yükümlülük ortadan kalkacak ve ek kâr kaydedilecektir.

Bainbridge Gayrimenkul hikayesi: KTLEV, alışveriş merkezi yönetim ve mülkiyet işletmecisi Bainbridge’nin %70 payına sahiptir. Konsolide bilançoda 4.320 milyon TRY değerinde yatırım amaçlı gayrimenkul (AVM portföyü) görülmektedir. Bu portföy T6 Gayrimenkul ve Pusula İnvest’e satılmaktadır. Alınan avans 2.565 milyon TRY olup satış henüz tamamlanmamıştır. Satış tamamlandığında hem bu yükümlülük kapanacak hem de olası kâr kaydedilecektir. Bu potansiyel gelir 2026 tablolarına yansıyacaktır.

Birincil ilişkili taraflar listesi: Pusula Finans Holding, Pusula Portföy, Serdar Turhan, Ömer Burkay, Ahmet Özcan, T6 Gayrimenkul, Pusula İnvest, MSC Motors, Prime Car Filo Kiralama, Öncü Birlik Sigorta Aracılık, Turyapı Grup ve artık elden çıkarılmış İktisat Katılım Bankası.

Müşteri yoğunlaşması: İlişkili taraf TF alacağı (443,9 milyon TRY) toplam portföy brüt büyüklüğünün %2,3’üne denk gelmektedir. Portföy ağırlıklı olarak bireysel üyelerden oluşmakta, tek büyük müşteri riski sınırlı kalmaktadır.

İmtiyazlı pay: Yoktur. Tüm paylar nama olup eşit oy hakkı taşımaktadır.

Kurumsal yönetim değerlendirmesi: YK’da 2 bağımsız üye mevcuttur. Genel Müdür’ün aynı zamanda YK üyesi olması denetim ve yönetim fonksiyonlarının ayrışması açısından zayıf bir yapıya işaret etmektedir. Faaliyet raporları yasal zorunlulukları karşılıyor, ancak ileri vadeli rehberlik (guidance) veya detaylı operasyonel KPI (kilit performans göstergesi) sunulmamaktadır.

Patron hisse alım/satımı: Haziran 2024’te 1 yıllık kilit süresi sona erdi. Mevcut yapıda Pusula grubu hisseleri Pusula Portföy fonları üzerinden tutulmaktadır. Doğrudan bireysel satış haberesi bulunmamaktadır.

6. Büyüme Hikayesi

Neden Bu Kadar Hızlı Büyüdü?

1. Yüksek faiz ortamı (2022-2025): Türkiye’de konut kredisi faizleri %40-60 bandına yükseldiğinde faizsiz tasarruf finansmanı modeli doğal bir alternatif oldu. Talep patlaması bu dönemde yaşandı.

2. Konut fiyat artışı: TRY bazında hızla artan konut fiyatları, üyelerin sisteme erken girmeyi avantajlı bulmasını sağladı.

3. Lisanslı oyuncu sayısının azlığı: BDDK’nın sıkı lisans politikası rekabeti sınırladı. KTLEV bu ortamda pazar payını hızla büyüttü.

4. Birevim satın alımı ve çıkışı: Birevim Ekim 2024’te satın alındı, ardından kısa sürede elden çıkarıldı. Bu süreçte portföy geçici olarak büyüdü ve satış kârı kaydedildi.

5. İktisat Katılım Bankası kurulumu ve satışı: BDDK lisansı Aralık 2024’te alındı. Tescil Mayıs 2025’te yapıldı. 22 Nisan 2026’da Pusula Finans’a 12,42 milyar TRY bedelle satıldı. Bu satış geliri 2026 Q2 tablolarına yansıyacaktır (bilanço sonrası olay).

Önümüzdeki Dönem Katalizörler

Bedelsiz artırım hakkında not: %238,16 bedelsiz artırım onaylanırsa mevcut 2.070 milyon TRY sermaye 7.000 milyon TRY’ye çıkacaktır. Bedelsiz artırım hissedar başına pay adedini artırır; toplam servet değişmez. Ancak HBK (hisse başına kazanç) seyreltilir ve teorik fiyat buna göre ayarlanır.

Fiyatlanmamış katalizör: Bainbridge Gayrimenkul satışının tamamlanması kamuoyunda yeterince fiyatlanmamış görünmektedir. 4.320 milyon TRY yatırım amaçlı gayrimenkul bilançodan çıkacak ve yerine nakit gelecektir. Kâr etkisi net satış fiyatına ve kitap değerine göre belirlenecektir.

Aracı Kurum Tahminleri

Yalnızca A1 Capital’in 4 Ağustos 2025 tarihli tavsiyesi mevcuttur. Hedef fiyat 11 TRY olup mevcut fiyatın yaklaşık %90 altındadır. Bu tahmin son derece güncelliğini yitirmiştir ve referans alınamaz. Güvenilir konsensüs verisi yoktur.

7. Değerleme

Emsal Karşılaştırması

KTLEV hem F/K hem PD/DD bazında tüm karşılaştırma kümesinin çok üzerinde işlem görmektedir. Bu prim; yüksek büyüme geçmişini, faizsiz modele duyulan talebi ve yakın vadedeki nakit girişlerini (banka satışı) fiyatlamaktadır.

Neden Bu Kadar Primli?

Sektörde sınırlı rakip bulunması, neredeyse sıfır finansman maliyeti ve sürekli büyüyen portföy kombinasyonu piyasa tarafından büyüme şirketi gibi fiyatlanmaktadır. ROE %104 ile sektör dışı şirketlerle bile kıyas kabul etmez yüksekliktedir.

Neden Riskli Bulunabilir?

27,4x F/K ile büyüme beklentisi fiyatlanmış durumdadır. Normalize edilmiş F/K ~30-32x’e çıkmaktadır. Faiz indirim döngüsü veya BDDK kuralı değişikliği büyüme beklentisini bozabilir ve çarpan baskılanabilir.

Değerleme Notları

İktisat Katılım Bankası satışından 12,42 milyar TRY nakit girişi 2026 net kârını tek seferlik olarak şişirecektir. Sürdürülebilir kazanç tabanını belirlemek için bu kalemin ayrıştırılması zorunludur. Bedelsiz artırım sonrası normalize edilmiş HBK da hesaba katılmalıdır.

Aracı Kurum Hedef Fiyat Tablosu

Güvenilir konsensüs oluşturmak için yeterli aracı kurum tahmini mevcut değildir.

Adil değer ve hedef fiyat hesabı bu rapor kapsamında yapılmamıştır.

InvestingPro ile KTLEV İçin Adil Değer Hesapla → Yapay zeka destekli 14 farklı değerleme modeli, Şirket Sağlık Skoru, ProTips uyarıları ve WarrenAI analizi için InvestingPro’yu kullanabilirsiniz. Finansal Okuryazar okuyucularına özel %15 indirim için yukarıdaki bağlantıyı kullanın.

8. Sonuç ve Yatırımcı Özeti

En Güçlü 3 Özellik

1. Büyüme ivmesi: 2022-2025 arasında USD bazında gelir 13,3 kat, net kâr 31,6 kat büyüdü. Portföy kalitesi güçlü (NPL %0,37).
2. Sıfıra yakın kaynak maliyeti: Tasarruf fon havuzu faizsiz kaynak sağladığından brüt kâr marjı %98,7’ye ulaştı. Bu yapı sektörde rakipsizdir.
3. Yakın vadeli nakit katalizörleri: İktisat Katılım Bankası satışı 12,42 milyar TRY (22 Nisan 2026’da gerçekleşti) ve Bainbridge satışı devam etmektedir.

En Büyük 3 Risk

1. BDDK düzenleyici riski: Tasarruf finansmanı sektörünün yasal çerçevesi 2021’de kuruldu. Kural değişikliği büyüme motorunu durdurabilir. Fiili dolaşım %20 olan bir hissede bu risk orantısız büyüktür.
2. Faiz indirim döngüsü: Konvansiyonel konut kredisi faizleri düştükçe faizsiz modelin avantajı daralacaktır. Bu süreç 2026-2027’de belirginleşebilir.
3. Tek seferlik gelirler ve normalize değerleme: 2025 ve 2026 net kârları tek seferlik kalemlerle şişmektedir. Çekirdek kazanç bazında F/K 30x’i aşmaktadır. Büyüme yavaşlarsa mevcut değerleme sürdürülemez.

Genel Değerlendirme: NÖTR

Yüksek büyüme büyük ölçüde fiyatlanmış görünmektedir. Düzenleyici belirsizlik devam etmektedir. Kurumsal analiz kapsamı son derece zayıftır. Öte yandan sıfıra yakın kaynak maliyeti, temiz bilanço ve yakın vadeli nakit katalizörleri şirketin yapısal gücünü korumaktadır.

Özet Değerlendirme Tablosu

Tez Geçersizlik Koşulları

• BDDK tasarruf finansmanı sektöründe büyümeyi kısıtlayan düzenleme açıklarsa
• Konvansiyonel konut kredisi faizleri hızla düşer ve talep sektörden uzaklaşırsa
• İlişkili taraf işlem hacmi kontrol dışı büyürse veya kaynak aktarımı şüphesi doğarsa
• Bedelsiz artırım sonrası kurumsal sahiplik azalır ve likidite baskısı oluşursa

Takip Edilmesi Gereken 5 Metrik

1. Çeyreklik tasarruf finansman alacak portföyü büyümesi ve NPL oranı (KAP bildirimleri)
2. BDDK aylık tasarruf finansman sektör istatistikleri; yeni lisans verilip verilmediği
3. Merkez Bankası politika faiz kararları ve konut kredisi faiz seviyeleri
4. %238,16 bedelsiz sermaye artırımı için SPK onay tarihi ve hak kullanım takvimi
5. İktisat Katılım Bankası satış bedelinin tam tahsil edilip 2026 Q2 bilançosuna yansıması

Güvenlik Marjı (En Kötü Senaryo)

En kötü senaryoda BDDK sektörü kısıtlar ve portföy büyümesi durur. Bu durumda şirketin somut değerleri şunlardır: İktisat Katılım Bankası satış nakit girişi 12,42 milyar TRY (hisse başına ~6 TRY), mevcut nakit 8,5 milyar TRY (~4,1 TRY/hisse), Bainbridge gayrimenkul portföyü 4,3 milyar TRY (~2,1 TRY/hisse). Yalnızca bu üç kalemin toplamı bile (yaklaşık 12,2 TRY hisse başına, olası satış kârı ve vergiler sonrası) mevcut fiyatın (113,9 TRY) çok altındadır.

Bu hesap gösteriyor ki mevcut fiyatın büyük çoğunluğu büyüme beklentisi üzerine kurulmuştur. Büyüme senaryosunun bozulması durumunda aşağı yönlü risk ciddi büyüklüktedir.

Bu rapor yalnızca bilgilendirme amaçlıdır. Yatırım tavsiyesi değildir. Finansal kararlarınızı vermeden önce lisanslı bir yatırım danışmanına başvurunuz.